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过去几年，辜朝明是国内金融圈绕不过去的一个名字。在股市、楼市的各种鬼故事里，“日本式的资产负债表衰退”一度是最为撩拨的话题。
但天弘基金的姜晓丽并不跟从这种叙事的引力，她养成了一个新的习惯——每天研读《人民日报》。
通过报刊史料，在微观文本和宏观结构之间建立桥梁，是不少研究中国近现代史的历史学者所常见的方法。但在投资领域，这条理解宏观的分析路径在大部分时间里称不上主流。
作为债券出身的基金经理，姜晓丽在此前大部分从业时间里也并不是一个会把投资胜率建立在政策分析上的人。但身处2022 年的波动中，她明确地感受到，现实世界里一些底层的框架和规律正在发生深刻的变化：
政策对经济和市场的影响力正在日益增强，政府对特定产业的重视往往决定了市场的方向。
在这种脉络下，权威媒体的印刷物成为了她不能忽视的参考资料，政府对经济运行、产业方向的调整意图，显露在字里行间。只要自己保持客观、理性且耐心地阅读它们。
对于姜晓丽而言，对宏观政策的重视，是在“术”的维度上打了补丁。
实际上，在市场的剧烈变动、底层逻辑的转型变化里，整个天弘混合资产团队也愈发对资产配置的“道”有了更深刻的体会。
职业投资是一场难度永远会升级，能力不断要进化的比拼。而前进的源动力在于，老百姓们的积蓄有寻找低波收益的刚性需求。在变化的世界里，为他们提供值得信赖的“压舱石”产品，是金融作为服务业的基本功能。
固收+不能是固收-
在公募基金行业，绝对收益并不是一种与生俱来的投资文化。在二十多年的发展历程中，很多投研的职业惯性是学习巴菲特的选股，却少有人扎实地追随老爷子“投资首先要记住不亏钱”的教诲。
尤其是在2012 年以前，经济年增速还保持在 8%以上的高位，改革开放和加入 WTO 的激荡岁月里，冒险精神推动着商业社会的转轨，也让追求更高超额的相对收益文化成为基金行业的主流。
然而，随着经济进入换挡期，无风险收益率也不再是曾经那个诱人的数字，大量居民财富遭遇了绝对收益的“产品荒”。或者说，人们依然不缺勇气和决心来博取更美好的未来，但已经创造出来的巨大社会财富，缺少一个安稳的避风港。
在探索绝对收益方法论的最开始的起点上，天弘与几乎所有公募绝对收益团队一样，瞄准债券市场，做好固收投资。可实际上，一旦遇到债券熊市，就算满仓配置货币，还是没有办法抵抗下跌。
由此，绝对收益的思路就必须从单资产转化为多资产配置。
尤其是对管理大资金的公募机构来说，单一资产更是放大了风险、稀释了收益，因此当绝对收益的需求开始重塑公募基金的投资文化时，资产配置就已经是一个绕不过去的核心命题。
其实，早2018年，天弘就开辟了混合配置的产品线。股债平衡作为公认的固收+方法论底座，一直有一个巨大的难点，就是在股债两者之间寻找一种精妙的比例，这也是所有公募“固收+”的头号课题。
A 股动辄 20%的年化波动率，意味着“固收+”会阶段性地变成“固收-”——明明初心都是想用股票的资本利得来弥补纯债产品收益率不足的问题，但叛逆的 A 股就是容易让人们陷入亏得太快，以至于把债券部分收益都抹掉的尴尬局面。
针对这种资产特性，天弘混合资产团队把问题拆分成了两个层面的绝对收益——首先，在股债配置比例上，追求整体的低波动。其次，在细分资产上也都要遵循绝对回报的目标。
说得更明确一些就是，即便是股票仓位，也要以绝对收益为目标构建组合。因此资产配置+行业配置+个股选择的三重投资框架，成为了天弘固收+的核心纲领。
这种框架并不是凭空设想钱生财，而是基于天弘多年来对绝对收益的探索和优化。
从2021年年底成立固收+的管理部门混合资产部，到2022年至2024年逐渐搭建和优化行业配置框架，再到2024年底将天弘资产配置框架从1.0升级为2.0，组合和框架的优化，其实都是为了更好地解决投资中遇到的具体问题。
比如，为了不让组合收益完全被股票的波动率定义，那么理论上就要做到尽量熊市少配股票、牛市多配股票的灵活调整，由此资产配置框架逐渐成型。比如，到了股票资产的组合调整上，为了解决行业选择的有效性和景气度跟踪的及时性，就构建和优化了行业配置框架。
不把股票组合的收益押注在某一个个股的超级阿尔法上，是天弘混合资产团队在股票投资上的原则，也源于他们对二级市场的敬畏。
换句话说，后视镜看到的成功，事前的胜率往往都不高。既然选择了做绝对收益，就不能去赌这种巨大的幸存者偏差。
对于天弘混合资产团队而言，股票投资真正的确定性来源于左侧——估值低位天然形成的安全边际，意味着即便犯错，也有挽回的余地。
比如，2023年，天弘固收+基金经理们判断房地产会开始缓慢复苏，带动宏观回暖，但在个股选择上，并不去激进地配置个别房企，而是站在行业贝塔修复的角度选择了后周期的东方雨虹，并延展到居民资产负债表的修复，在财富管理链条上，配置了东方财富和中国平安。
回头来看，正是这套绝对收益的框架，延续了天弘固收+产品的稳定性——虽然在行业上看错了复苏的节奏，但行业本身已经处在底部区间，精选的个股质量较好、估值较低，回撤也就在可控的范围内。
最终在全市场相对惨淡的 2023 年，天弘永利等旗舰产品守住了股票组合全年的正收益。
更重要的是，在对“一带一路出口链”的布局上，再一次验证了如果看对行业，那么产业向上的贝塔又是贡献收益的重要归因。
实际上，从 2018 年到 2021 年对核心资产的配置、2023 年对出口链的重视、2024 年对内需和科技板块的重新评估，只要做对了这些行业选择，股票贡献出收益“+”，只是自然而然的结果。
如果对股票来说，相对弱化个股风险，通过行业选择来提高仓位胜率，是一种绝对收益的组合思路。那么对于债券来说，关注资金流的变化，则成为了这些年固收端能否守住正收益的胜负手。
2022年下半年，资本市场遭遇一场风险偏好的迅速转向，大量资金快速撤离债市导致局部出现流动性挤压，带来包括银行理财产品的破净潮。这场本质上由资金流向变化引发的小型危机，让天弘固收+混合资产更为警惕：传统模式显然已不足以应对局势的复杂。
所以天弘的资产配置框架除了传统的宏观经济、估值两大要素之外，还有对资金流（天弘内部称为 FLOW）的监控。通过分析资金流与宏观、估值这些要素的背离程度，来理解市场上正在发生以及可能发生的变化。
事实上，任何资产的涨跌背后都是买卖力量的此起彼伏。因此对资金流的分析，可以有效地延展到对各类资产峰谷和拐点的前瞻判断上，这也为他们在复杂市场环境中，提供了更多做预案、做决策的余地。
面对不断变化的投资世界，不断细化方法论，是持续修缮上层建筑，而真正的地基则是在风云变化与信息爆炸中，始终保持客观、理性和独立思考的内在能力。
尊重常识不是叙事
在“日本论”最为流行的时候，天弘做了深入研究，通过复盘 90 年代日本的产业结构和企业负债率等核心数据，看到了一个非常关键的差异点：
中国企业部门的资产负债率显著低于当年的日本，因此即便同样经历资产价格的缩水，国内企业部门的韧性不应该被无视。与此同时，一个“统一大市场”的内需潜力也不应该被低估。
天弘固收+混合资产团队在内部形成了一个大方向上的共识：投资领域，要关注宏观变化，但不能沉迷宏大叙事。真正需要攻克的关键命题非常具体：经济不是不增长了，是增长的方式改变了。
一个非常直观的证据是：根据每月的信贷数据去判断资产价格走势逐渐失效。更直白的解释是：投资在拉动经济增长的效果上边际减弱。整个经济动能必然也只能转向内需消费的拉动。
姜晓丽的判断是，一旦经济走上了从投资驱动到消费驱动的转型过程，资本市场也一定会做出调整，一个可推导出的结论是，未来 A 股的波动性会慢慢收窄。
从消费补贴的扩大化到生育补贴的加码，对于国内的政策制定者来说，这是一个没有太多石头可摸的“无人区”，步子要一步一步迈。对于机构投资者而言，这种全新的变化也需要一点一点跟踪，做细致的评估。
天弘混合资产团队通过更细致的分工、更顺畅的协作来更清晰地理解宏观经济，注重转型过程里经济的结构性分化，而不过度依赖高频宏观数据。
在姜晓丽看来，统计部门的数据很难再作为绝对的投资指引：“因为冰火分化，宏观加总之后会相互抵消，结构性的问题就被模糊掉了。我们要找到结构里‘火’的地方。”
今年年初，全市场都在“科技国运”里亢奋地追随成长股的春风。天弘混合资产团队却把研究视野放回了 2021 年之后已经冰冻三年的核心资产。
姜晓丽对所有线性外推的叙事都保持警惕，在那些“东升西落”的论调里，她又看到了几年前“日本论”流行时的那种随意和极端，或是2024年很多人去交易“零利率”的不专业。
在大多数访谈里，姜晓丽很少会用乐观或者悲观来笼统地回应她对未来的看法。她更多地是就事论事地回答市场在发生什么，又或是一遍又一遍不厌其烦地阐明：投资的本质是永远不要买贵了。
不论是股票还是债券，天弘混合资产团队都形成了一种左侧投资的文化，价格只有低于价值，就一定会向上回归。这是所有中学课本里教的事情，只是太多人进入市场就忘记了这个常识。
“常识永远是对的。”姜晓丽说。
尤其是在量化资金常常会加强阶段性趋势的股票市场环境下，主观投资能够依赖的、可靠的超额就是通过基本面研究找到被趋势或情绪错杀的公司，敢于左侧布局，在低换手的持有期里赚取均值回归。
毕竟，公募绝对收益产品的投资范围有限，投资工具也并不丰富，颇需要一种螺蛳壳里做道场的功夫。那么，首先选对框架，然后不断精雕细琢，整个团队才能过滤出自己来之不易的“固收+”。
在天弘混合资产团队的工作里，产生分歧是日常每天都会发生的事情。面对不同意见，天弘给予每个人表达自己观点的空间和自主决策的仓位。
在考核上，公平是团队最长久的粘合剂，每个人都平等地对各自的结果负责。在他们的经验里，保持这种内部的“表达自由”是保持客观和理性的必要手段。
资本市场大部分时间并不风平浪静，对抗“疯狂的趋势”、对抗“偏见的力量”是一件极难的事情。但对于天弘混合资产团队来说，只有必须做到这一点，才能避免犯下巨大的错误，才有机会长久地去提供绝对收益。
尾声
从理解市场在发生什么，到预判市场还会发生什么，到应对不停歇的变化与波动，在绝大多数时候，一个团队的“阅历”决定了他们在市场波动面前的定力。
对于天弘混合资产团队来说，常年浸泡在绝对收益领域的实践积累，让他们在更细致的颗粒度上认知到了不同资产的特性，也逐渐迭代出一个完善的组合管理体系，并磨合出了高度协同合作的团队。
2016年下半年，北京房价的涨幅已经翻倍了，但债券投资圈里还在担心“零利率”的故事。身处北京月坛大厦的天弘团队，在数据与叙事里错配里，冷静地探寻数据背后的现实基础，最终坚定地选择与常识站在一起。
在这个长期稳定的团队里，有人经历过2016年那一轮债券牛熊的极致转换，也有人用经验和洞察应对了2022年底债券市场那一场踩踏。在这种日积月累的市场参与中，天弘也沉淀出自己的绝对收益文化。
作为专业投资者，天弘混合资产团队明白，在那些最难熬的时刻，专业机构必须自己先承受并通过市场的压力测试，因为“金融本质上也是一个服务业”——需要共情客户的短期不理解，但更需要保持理性、尊重常识来做出胜率更高的决策。
以结果为导向，为普通投资者们在绝对收益的基础上寻找高确定性的收益增强，就是天弘对一个“固收+”好产品的定义，也是对这份职业的理解。
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责任编辑：何俊熹 钱生财
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